S&P, 4 Eylül'de Senegal'in döviz cinsinden kredi notunu temerrüde iki basamak kala CCC+'dan CC'ye düşürdü. Bu karar, Dakar'ın bir hafta önce Moody's'in eksik olduğunu belirttiği IMF anlaşmasını sağlamasının ardından geldi. Her iki kurum da borç konusunda haklı olsa da, bu durumdan çıkardıkları sonuçlarda yanılıyorlar.
Endişeleri birkaç göstergeye dayanıyor. 2024 sonu itibarıyla borç, GSYİH'nin %132'sine ulaştı. Bu rakama, mevcut hükümetin önceki yönetimin gizlediğini iddia ettiği ve 1,8 milyar dolarlık bir programın askıya alınmasına yol açan yükümlülükler de dahil. Faiz ödemeleri, 2023'teki %16,1'den 2024'te hükümet gelirlerinin %23,7'sini oluşturuyor. Brüt finansman ihtiyacı ise 2026'da GSYİH'nin %25'ine yaklaşıyor. Bu rakamların hiçbiri tartışmalı değil.
Senegal'in kredi notu neden düşürüldü?
Ancak rakamlar bir hikaye anlatırken, arkalarındaki koşullar farklı bir sonuca işaret ediyor. Örneğin, Senegal'i şimdi düşürmenin doğru zaman olup olmadığını ve kararın gerekçesinin kurumların öne sürdüğü kadar net olup olmadığını sormak meşrudur. Beklenen kayıplar, orijinal geri ödeme koşullarına karşı ölçülüyor, alternatif senaryoya karşı değil: kredi notunun daha da yükselttiği bölgesel piyasada daha yüksek faiz oranlarıyla borçlanmaya devam etmek, yatırımı geciktirmek ve gecikmiş ödemelerin birikmesine izin vermek. Borç muamelesinin maliyeti ölçülüyor. Mevcut durumun maliyeti ise ölçülmüyor.
Moody's bile, bir borç muamelesinin başlangıçta likidite baskılarına odaklanabileceğini ve özel alacaklılar için sınırlı kayıplar dayatabileceğini söylerken önemli bir ayrım yapıyor. G20 Ortak Çerçevesi kapsamında müzakere edilmiş bir yeniden yapılandırma, düzensiz bir temerrüt değildir. Kredi notu ölçeği bu ayrımı yapmıyor ve ikisini de aynı kategoriye koyuyor.
Kredi notu düşüşünün yatırım üzerindeki etkileri nelerdir?
Düşürme aynı zamanda bir geri besleme döngüsü yaratıyor. Bir kredi notu sadece riski gözlemlemez. Onu fiyatlandırır. Yatırım yetkilerini, teminat gereksinimlerini ve yatırımcıların talep ettiği primleri etkiler. Dolayısıyla, daha fazla düşürme, kurumların mümkün olmadığını düşündüğü toparlanmayı sağlamak için Senegal'in ihtiyaç duyduğu finansmanın maliyetini artırır.
Derecelendirme kuruluşları için daha iyi bir yaklaşım ne olabilir?
Bunun gönderdiği sinyal en zarar verici sonuç olabilir. Maliye Bakanlığı'na göre, açık 2024'te GSYİH'nin %13,4'ünden 2025'te %6,4'e düştü. Dakar, yükümlülüklerini kabul etti, bir program üzerinde anlaştı ve müzakerelere girdi. Bu noktada en sert cezayı uygulamak, bir sonraki hükümete sessizliğin daha iyi bir strateji olacağını öğretme riskini taşıyor.
Daha iyi bir yaklaşım var. Derecelendirme kuruluşları, kararlarının altında yatan karşı-olgusal senaryoyu, bir muamele olmadan likidite ve borç servisine ne olacağına dair bir değerlendirme dahil olmak üzere yayınlamalıdır. Düzensiz bir temerrüt ile müzakere edilmiş bir borç muamelesi arasında ayrım yapmalıdırlar. S&P ayrıca, toplam borcun üçte birini oluşturan ve planın dışında bırakılan CFA frangı cinsinden borcun, dış borç hafifletme bölgesel piyasa için likiditeyi serbest bırakacakken neden düşürüldüğünü de açıklamalıdır. İki kurumun yaklaşımı, borç verenlerin neyi kaybetme potansiyeline odaklanıyor ancak borçlunun daha güçlü bir pozisyonda ortaya çıkıp çıkmayacağını yeterince dikkate almıyor. İkisini karıştırmak, borcu tekrar sürdürülebilir kılacak adımı caydırma riskini taşıyor: ona çözüm bulmak.
Kaynak: Ecofin Agency